建设银行：OPEC减产前景与宏观预期共同影响油价

摘要

供给方面，短期紧张但长期充足：短期，伊朗、委内瑞拉产量持续下滑，OPEC维持减产信心坚决，但继续下降空间不大；下半年美国新增运力上线，将推动美国页岩油产量上升，供给增长将加快。

需求方面，下行压力较大：美国景气指标偏弱，欧洲经济数据恶化，经济下行压力较大，叠加中美贸易局势不确定性，全球宏观经济预期仍悲观，原油需求下行压力较大。

目前，OPEC决议延长减产，美国需求旺季到来，库存开始下滑，基本面情况有所好转。美联储降息概率较大，中美贸易局势缓和，市场投资者信心修复，油价可能就此企稳。但下半年美国产量增速回升，油价中枢将下移、大概率震荡走弱。重点关注OPEC+下半年实际减产情况与宏观政策走势。

以上研判仅供参考，请投资者理性投资，防范风险。

一、走势回顾：中东地缘局势升温，油价震荡后上行

6月初，全球贸易摩擦升级叠加宏观数据变差，原油维持弱势震荡，OPEC表态坚定维持减产后，油价稍有回升。月中，阿曼湾油轮遭袭、伊朗击落美国无人机，中东地缘局势升温；美联储降息预期高企，风险资产普涨；OPEC产量继续下滑，EIA库存大降，市场信心有所修复，油价上行突破前期震荡区间。月末，市场聚焦G20峰会与OPEC会议，油价企稳。

6月，Brent收于64.55美元/桶，上涨4.5%；WTI收于58.20美元/桶，上涨9.1%；Brent-WTI价差6.35美元/桶。国内原油期货收于443.5元/桶，下跌0.9%；发改委调整成品油价格2次，汽柴油出厂价分别收于7525元/吨、6545元/吨。

    二、供给收缩：OPEC产量下降，伊朗出口持续下滑

（一）减产国减产执行率略降，但OPEC总体产量下降

1.OPEC产量下降，减产执行率稍有回落

5月OPEC产量2988万桶/日，较上月下降24万桶/日，减产国减产执行率略降至142%。产量下降主要来自沙特、尼日利亚、委内瑞拉和伊朗，受美国制裁豁免取消影响，伊朗产量下降22.7万桶/日。伊拉克、安哥拉和加蓬产量增长。根据协议，1月起俄罗斯为首的非OPEC减产国需减产40万桶/日，实际前三月减产幅度有限。近期俄罗斯运往欧洲的原油出现污染问题，导致出口减少，俄罗斯5月产量持续下滑。

2.减产计划延长9个月

7月OPEC会议决定维持减产，保持120万桶/日的目标不变，将减产计划延长9个月，下一次会议将在12月举行。延长减产情况基本符合市场预期。此次会议称OPEC正将原油库存降至2010-2014年水平，未来需关注实际减产情况。

（二）美国原油产量增长趋缓

美国原油产量增长趋缓。截至6月21日当周，美国原油产量1210万桶/日，近三月产量基本稳定。活跃钻机数继续下滑至967座，一方面受油价下滑打压，另一方面投资者更关注页岩油企业现金流和盈利，企业开采活动更加谨慎。但下半年将有超过250万桶/日的管道运力开通，Permian地区的外输压力将实质性缓解，美油出口能力提升。市场对美国下半年产量增加仍有信心。

三、美逆季节累库将结束，宏观下行压力大

（一）美库存累积超五年均值后回落，炼厂开工率开始回升

美原油库存逆季节累积。5月炼厂逐渐走出检修季，但开工率明显不及往年，6月开始有所回升。原油库存出现逆季节性累积，超五年均值后有所回落，汽油库存大幅累积后稍有下降。截至6月21日当周，美国API原油库存496百万桶，仍超五年均值水平，汽油库存232百万桶。后续随着美国战略储备释放结束，炼厂开工率逐渐回升，三季度美国将以去库存为主。

（二）宏观经济前景担忧增加

欧元区经济数据恶化，经济下行压力加大。5月调和CPI由1.7%回落至1.2%，核心CPI由1.3%回落至0.8%，通胀指标大幅回落。6月欧元区Sentix投资者信心指数，在连续3月好转后急剧恶化，由5.3大幅降至-3.3。6月欧元区消费者信心指数初值由-6.5降至-7.2；6月制造业PMI由47.7略升至47.8，已连续5月位于荣枯线下方，制造业继续萎缩。

美国5月景气指标偏弱，通胀有所下行。5月，美国ISM制造业指数52.1，较前值52.8回落，弱于预期，显示制造业增速继续放缓。新增非农就业7.5万人，大幅不及预期的17.5万人，前值上修3.9万人。CPI同比增速由2.0%降至1.8%，核心CPI同比增速由2.1%降至2.0%；PPI同比增速由2.2%降至1.8%，核心PPI同比增速由2.4%降至2.3%。美国经济增长仍面临下行风险。考虑经济下行风险、通胀持续低于目标以及贸易形势不确定性，美联储降息预期高企。全球经济下行风险和贸易不确定性，正推动更多央行货币政策立场转向宽松。

中美重启贸易谈判，贸易形势缓和。6月29日，中美两国元首在G20会议期间会晤，同意推进以协调、合作、稳定为基调的中美关系，同意重启两国经贸磋商，美方表示不再对中国出口产品加征新的关税。目前，中美贸易谈判前景尚有待观察，会面释放的积极信号，受制贸易局势复杂性，仍有反复可能。

四、伊朗局势进一步恶化可能性不大

（一）伊朗出口持续下滑，进一步下降空间有限

美国5月取消伊朗原油出口豁免后，伊朗原油出口持续下滑，6月出口已降至低于30万桶/日水平，原油产量已低于2012年被制裁时的水平。伊朗出口完全“归零”可能不大，据以往情况来看，大概率维持20-50万桶/日的出口量，进一步下降空间有限。目前，市场有足够剩余产能，可弥补伊朗供应缺口。

（二）伊朗局势进一步恶化可能性不大

伊朗地理位置特殊，紧靠重要的石油贸易通道霍尔木兹海峡，伊朗威胁封锁海峡可能造成短期原油供应短缺。5月以来，中东地区已发生多次安全事件，包括沙特油轮、石油基础设施遭受袭击，伊朗袭击美国无人机，美国向波斯湾地区增兵等。但对伊朗而言，避免大规模冲突导致出口中断，维持目前出口水平更为有利；美国着力解决国内问题，无意深陷中东局势，双方都在规避大规模正面冲突，所以伊朗局势进一步恶化可能性不大。

五、后市展望：OPEC减产前景与宏观预期共同影响油价

供给方面，短期紧张但长期充足：短期，伊朗、委内瑞拉产量持续下滑，OPEC维持减产信心坚决，但继续下降空间不大；下半年美国新增运力上线，将推动美国页岩油产量上升，供给增长将加快。需求方面，下行压力较大：美国景气指标偏弱，欧洲经济数据恶化，经济下行压力较大，叠加中美贸易局势不确定性，全球宏观经济预期仍悲观，原油需求下行压力较大。

无较大地缘冲突情况下，四月底Brent原油75美元/桶的价格基本为年内顶部。目前，OPEC决议延长减产，美国需求旺季到来，库存开始下滑，基本面情况有所好转。美联储降息概率较大，中美贸易局势缓和，市场投资者信心修复，油价可能就此企稳。但下半年美国产量增速回升，油价中枢将下移、大概率震荡走弱。重点关注OPEC+下半年实际减产情况与宏观政策走势。

本文来源“建行贵金属业务”微信公众号，作者：崔悦。建设银行系上海场外大宗商品衍生品协会理事单位。